Мы рассмотрели 1-й блок материала – оценку финансовых активов. Теперь переходим ко 2-му блоку – определению цен источников капитала компании. В этом блоке мы будем рассматривать укрупненные статьи пассивов финансового баланса (см. выше рис. 28).
Существует 4 стандартных источника, за счет которых компания может сформировать свой капитал:
1. эмиссия корпоративной облигации;
2. эмиссия привилегированной акции;
3. использование нераспределенной прибыли;
4. эмиссия обыкновенной акции.
Первые два источника формируют заемный капитал, вторые два – собственный капитал компании. Источники капитала не являются бесплатными, каждый имеет свою цену. Однако содержательный смысл и форма измерения этих ценовых характеристик источников капитала существенно отличаются от тех цен, с которыми мы имели дело в 1-м блоке материала. Там мы оперировали двумя формами цены – «теоретической приведенной ценой» (ТПЦ) и «рыночной (котировочной) ценой» (РЦ) каждого из рассматриваемых финансовых инструментов. И ТПЦ, и РЦ измерялись в денежной форме (в долларах, евро, рублях и т.п.). И смысл был точно таким же, как и смысл любой стандартной цены на любой покупаемый и продаваемый товар.
Цена источника капитала имеет форму «процентной ставки». Соответственно, она измеряется в процентах и имеет такой же смысл, как «цена банковского кредита»: если кредит получен, например, под 12% годовых, это означает, что сторона, взявшая кредит, должна ежегодно выплачивать банку сумму в размере указанной процентной ставки. И в этом смысле полученные в кредит деньги имели цену в размере 12%-й ставки.
Будем обозначать цены источников капитала прописными символами процентных ставок R(%) – чтобы отличать от строчных r(%) – ставок доходности:
Помимо указанного выше экономического смысла цены каждого источника капитала, у нее имеется и вторая смысловая характеристика: величина этой цены задает уровень минимально допустимой доходности инвестора при вложениях средств, полученных за счет данного источника. Например, если получилось, что цена источника «корпоративная облигация» Rко(%) = 8,5%, это значит, что деньги от этого источника не могут быть инвестированы в финансовые активы или проекты с доходностью ниже, чем r(%) = 8,5% (иначе цена соответствующего источника не будет окуплена).
Порядок, в котором расположены (в приведенном выше списке) цены источников, не случаен: они расположены в порядке возрастания значений соответствующих цен, обычно встречающихся на практике. Соответственно, самые низкие значения цен у источника «корпоративная облигация», самый дорогостоящий источник – выпуск дополнительного пакета обыкновенных акций. Любая компания заинтересована, чтобы ей капитал обходился как можно дешевле. Этим можно объяснить тот факт, что самым распространенным инструментом, обращающимся на фондовых рынках мира, является именно корпоративная облигация: их обычно 60 – 70% от всей массы выставленных на продажу финансовых инструментов. Однако ни одна компания не может использовать в своей деятельности только заемный капитал, формируемый за счет первых двух, самых дешевых источников, поскольку в случае возникновения кризисной или банкротной ситуации рассчитываться с кредиторами было бы нечем. Поэтому, наряду с дешевыми источниками капитала, любая компания всегда вынуждена использовать и более дорогостоящие источники, формирующие собственный капитал компании.
В российской финансовой практике облигационные займы не получили пока сколько-нибудь широкого распространения. Поэтому и работать российские компании пока вынуждены за счет относительно дорогих источников капитала. В свою очередь, это обуславливает повышение уровней требуемой доходности инвесторов, а, следовательно, приводит к общему более высокому (чем на Западе) уровню инфляции в стране.
Методы, позволяющие рассчитывать значения цен источников капитала, те же, что применялись в предыдущем блоке при оценке финансовых активов. Это – методы дисконтированных денежных потоков (DCF – Discounted Cash Flow). Обусловлено это тем, что финансовые инструменты, используемые в 1-м и во 2-м блоках – однотипны. Денежные потоки, которые порождаются инструментами там и там, устроены также однотипно. Вся разница лишь в том, что в 1-м блоке они рассматривались с позиции инвестора, а во 2-м – с позиции эмитента (см. подробнее ниже).
Однако расчет конкретных значений цен источников капитала не является самоцелью финансового менеджера. Его задача – получить усредненную цену капитала в целом. Мы такую обобщенную оценку будем называть «средневзвешенной стоимостью капитала» (ССК), или – Weighted Average Cost of Capital (WACC). Как и цены отдельных источников, ССК – это процентная величина. Она имеет те же два смысла, что и цены каждого источника в отдельности:
а) показывает, какой процент (в среднем) придется платить компании за используемый капитал; б) устанавливает минимально допустимый уровень доходности при вложениях капитала в финансовые активы и инвестиционные проекты.
Расчетом этой величины закончится материал 2-го блока. В дальнейшем (в 3-м блоке материала) полученная величина ССК(%) будет использоваться в качестве основного ограничения при оценке и выборе (для реализации) инвестиционных проектов: она будет задавать один из параметров дисконтирующего множителя при расчете значений критериальных показателей, определяющих выбор проекта.
