Оптимизация структуры капитала. Критерии и модели оптимизации

V₁

V₂

D/S

Теория Модильяни и Миллера.В конце 50-х гг. вопрос о структуре капитала и ее влиянии на благосостояние собственников встал очень остро. Модильяни и Миллер создали свою теорию. V – рыночная стоимость бизнеса, S – рыночная стоимость собственного капитала, D – рыночная стоимость заемного капитала. V = D+S, D/S – леверидж.

Они доказали, что в условиях идеального рынка нет разница из какого источника финансировать собственный бизнес. Теорема №1: Рыночная стоимость фирмы не зависит от структуры ее капитала и определяется нормой капитализации ожидаемого дохода фирмы ее класса.Фирмы одного класса называются еще эквивалентными фирмами.

WACC

D/S

V₁

Графически эту теорему можно пояснить следующим образом.

Норма капитализации совпадает со средними затратами фирмы на капитал. Т.о., теорему можно сформулировать следующим образом: средние затраты на капитал (средневзвешенная стоимость капитала) не зависят от его структуры в фирмах одного класса.

Графически эту теорему можно представить еще и так.

Развитие теории Модильяни и Миллера с учетом фактора налогообложения.Проценты по заемным средствам включаются в расходы предприятия, т.е. они выводятся из-под налогообложения (налог на прибыль). В налоговом учете РФ не все проценты по заемным средствам выводятся из-под налогообложения.

Эффект налогового щита. Ставка рефинансирования * 1,8 = проценты, выводимые из-под налогообложения. На сегодняшний день: 8,5*1,8=12,75%.

Допустим, проценты по заемному капиталу: 12%.

EBIT = 1000 тыс.руб.

Сумма займа = 200 тыс.руб.

Сумма процентов = 24 тыс.руб.

EBT = 976 тыс.руб.

Сумма налога = 20%*976 = 195,2 тыс.руб.

Чистая прибыль = 780,8 тыс.руб.

Если бы мы не платили эти проценты:

EBIT = 1000 тыс.руб.

Сумма займа = −

Сумма процентов = −

EBT = 1000 тыс.руб.

Сумма налога = 200 тыс.руб.

Чистая прибыль = 800 тыс.руб.

Экономия налога на прибыль: 200-195,2 = 4,8 тыс.руб.

Т.е. фактически издержки в связи с заемным капиталом = 24 − 4,8 = 19,2 тыс.руб., а фактическая ставка процента = 19,2/200 = 9,6%.

Такая экономия называется эффект налогового щита для заемных средств. Т.е. фактические расходы на заемный капитал меньше номинальной ставки процентов.

WACC

S/D

V₁

WACC

D/S

V₁

Тогда Модильяни и Миллер сделали вывод, что на идеальном рынке, но с эффектом налогового щита, у предприятия тем больше капитализация, тем больше оно использует заемный капитал.

Модильяни и Миллер разработали третий вариант своей теории: с учетом налогов и рисков. Помимо эффекта налогового щита на рынке действуют и другие факторы: информационный, инвестиционный и т.д.. Было доказано следующее:

WACC

D/S

Налоги и риск

С увеличением доли заемного капитала уровень риска существенно возрастает, а, следовательно, банки предлагают кредиты по более высоким ставкам, а держатели акций требуют больше отдачи в виде дивидендов, и т.о. величина капитала начинает возрастать.

Вывод следующий: оптимальная структура капитала существует. Она индивидуальна для каждой фирмы.

На определенном отрезке издержки по привлечению капиталу минимальны, а отдача на капитал максимальная. Оптимальный уровень заимствования для конкретной фирмы зависит от следующих факторов:

· Отраслевые особенности,

· Скорость оборота капитала,

· Отраслевые риски,

· Размер предприятия,

· Уровень рентабельности.

Т.о. основными критериями оптимизации можно считать следующие.

1. Рентабельность (активов (ROA), вложенного капитала (ROIC), собственного капитала (ROE)) (максимизировать);

2. Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) (минимизировать);

3. Средняя прибыль на акцию (EPS) (максимизировать);

4. Риски (минимизировать).