Модель оценки доходности финансовых активов (Capital Asset Pricing Model, САРМ), увязывающая систематический риск и доходность актива. Как и любая теория финансов, модель САРМ сопровождается рядом предпосылок, которые в акцентированном виде были сформулированы М. Дженсеном и опубликованы им в 1972 г. Эти предпосылки таковы:
1. Основной целью каждого инвестора является максимизация возможного прироста своего богатства на конец планируемого периода путем оценки ожидаемых доходностей и среднеквадратических отклонений альтернативных инвестиционных портфелей.
2. Все инвесторы могут брать и давать ссуды неограниченного размера по некоторой безрисковой процентной ставке Cf при этом не существует ограничений на «короткие» продажи любых активов.
3. Все инвесторы одинаково оценивают величину ожидаемых значений доходности, дисперсии и ковариации всех активов; это означает, что инвесторы находятся в равных условиях в отношении прогнозирования показателей.
4. Все активы абсолютно делимы и совершенно ликвидны (т. е. всегда могут быть проданы на рынке по существующей цене).
5. Не существует трансакционных расходов.
6. Не принимаются во внимание налоги.
7. Все инвесторы принимают цену как экзогенно заданную величину (т. е. они полагают, что их деятельность по покупке и продаже ценных бумаг не оказывает влияния на уровень цен на рынке этих бумаг).
8. Количество всех финансовых активов заранее определено и фиксировано.
Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) предполагает, что цена собственного капитала Се равна безрисковой доходности плюс премия за систематический риск: Се = Cf + β (Ст – Cf),
где Cf – доходность безрисковых вложений; β – коэффициент, рассчитываемый для каждой акции; Cm – средняя ставка доходности, сложившаяся на рынке ценных бумаг. Основа вычисления стоимости капитала по САРМ – безрисковая доходность, Cf .
В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используют обычно ставку дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям). Безрисковую ставку используют как точку отсчета для оценки различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивают требуемую ставку дохода. Таким образом, показатель (Cm – Cf) – имеет вполне наглядную интерпретацию, представляя собой рыночную (т.е. в среднем) премию за риск вложения своего капитала не в безрисковые государственные ценные бумаги, а в рисковые ценные бумаги (акции, облигации корпораций и пр.).
Модель САРМ означает, что премия за риск вложения в ценные бумаги данной компании прямо пропорциональна рыночной премии за риск. Модель позволяет спрогнозировать доходность финансового актива; в свою очередь, зная этот показатель и имея данные об ожидаемых доходах по этому активу, можно рассчитать его теоретическую стоимость. Не случайно поэтому модель называют еще моделью ценообразования финансовых активов.
Систематический риск в рамках модели САРМ измеряется с помощью β-коэффициентов (бета-коэффициентов). Каждый вид ценной бумаги имеет собственный β-коэффициент, представляющий собой индекс доходности данного актива по отношению к доходности в среднем на рынке ценных бумаг. Значение показателя β рассчитывается по статистическим данным для каждой компании, котирующей свои ценные бумаги на бирже, и периодически публикуется в специальных справочниках. Для каждой компании β меняется с течением времени и зависит от многих факторов, в частности имеющих отношение к характеристике деятельности компании с позиции долгосрочной перспективы. Очевидно, что сюда относится, прежде всего, показатель уровня финансового левериджа, отражающего структуру источников средств: при прочих равных условиях чем выше доля заемного капитала, тем более рисковая компания и тем выше ее β.
В целом по рынку Ценных бумаг β-коэффициент равен единице; для отдельных компаний он колеблется около единицы, причем большинство β-коэффициентов находится в интервале от 0,5 до 2,0. Интерпретация β-коэффициента для акций конкретной компании заключается в следующем:
· β = 1 означает, что акция данной компании имеют среднюю степень риска, сложившуюся на рынке в целом;
· β < 1 означает, что ценные бумаги данной компании менее рискованны, чем в среднем на рынке (так, β =0,5 означает, что данная ценная бумага в два раза менее рискованна, чем в среднем на рынке);
· β > 1 означает, что ценные бумаги данной компании более рискованны, чем в среднем на рынке;
· увеличение β-коэффициента в динамике означает, что вложения в ценные бумаги данной компании становятся более рискованными;
· снижение β-коэффициента в динамике означает, что вложения ценные бумаги данной компании становятся менее рискованными.
Модель не является идеальной и неоднократно подвергалась критике и эмпирической проверке. Существуют различные точки зрения по поводу модели:
1. Концепция САРМ является весьма полезной, поскольку логично отражает поведение инвестора, стремящегося максимизировать свой доход при заданном уровне риска и доступности данных.
2. Теоретически САРМ однозначное и хорошо интерпретируемое представление о взаимосвязи между риском и требуемой доходностью, однако она предполагает, слишком много невыполнимых на практике допущений. Поэтому оценки доходности, найденные с помощью модели, потенциально содержат ошибки.
3. Существуют значительные отклонения между фактическими и расчетными данными, поэтому любые выводы, основанные на данной модели являются недостоверными. Тем не менее, многие ученые понимают, что один из основных недостатков модели заключается в том, что она является однофакторной.
